Majanduse pehme maandumise optimism on turgudel sisse hinnatud
Aktsiaturgudel jätkus juulis tugev tõusulaine, mida toetasid firmade head teise kvartali tulemused ja keskpankade tasakaalustatud signaalid rahapoliitika edasise suuna kohta. Investorite sentiment kerkis ajaloolise tipptaseme lähedale ning turud paistavad olevat sisse arvestanud majanduse pehme maandumise stsenaariumi. Samas nihkub turgude tähelepanu järjest enam inflatsiooniga seotud muredelt intressimäära kasvu viitmõjude ja nõrgeneva majanduskeskkonna riskidele. Aktsiate tõusuhoog võib lähikuudel saada veel jätku, kuid tavapärasest suurema aktsiariski osakaaluga investorid võiksid kaaluda oma portfelli puhul selle riski langetamist.
Nn karud andsid alla. Juulis jätkus aktsiate tõus peamiselt tsükliliste majandussektorite vedamisel ning arenevad riigid näitasid paremat tulemust kui arenenud riigid. Lisaks sellele alanesid aktsiaturgude volatiilsusnäitajad ja ka korporatiivvõlakirjade tootluse riskipreemia riigivõlakirjade suhtes. Nüüd on oluline küsimus, kui palju sellel laiapõhjalisel rallil on veel jõudu jäänud. Viimase kahe kuu jooksul on investorite ootus turu suuna suhtes kardinaalselt muutunud, liikudes negatiivsusest positiivsuse ajalooliste tippude lähedale. Nii suur nn pullide osakaal on varasemalt tihti tähendanud turgudele hoopis vastupidist suunda ja võib seega seada lati edasiseks tõusuks päris kõrgele. Kui kevadel jäi meile mulje, et aktsiad võivad kerkida lihtsalt seetõttu, et oodatud majanduslangus ei realiseerinud, siis nüüd on tugeva optimismi õigustamiseks ilmselt vaja majandusest häid üllatusi.
Majanduse jahtumine jätkub. Lähiajal ei ole neid positiivseid üllatusi väga palju loota, välja arvatud ehk inflatsioonirindelt. Ettevõtete teise kvartali tulemused on nii USA-s kui ka Euroopas küll suures osas ootusi ületanud, kuid firmade tulevikuväljavaated on olnud pigem tagasihoidlikud ning alandatud on nii käesoleva kui ka järgmise aasta kasumiootust. Globaalse tööstuse ostujuhtide indeksi langus juulis peatus ning tööstussektori taastumine kolmandas kvartalis on endiselt võimalik. Samas varude dünaamika Euroopas ja Hiinas taas nõrgenes, kuigi USA-s tunduvad varud endiselt liiga väiksed.
Euroopa ja Hiina on oodatust nõrgemad. Regioonide majandusdünaamika erinevused paistavad silma, kui võrrelda makromajanduse uudiseid vastavate ootustega. Nii Euroopa kui ka Hiina viimaste kuude majandusnäitajad on oodatule enamasti alla jäänud, samas kui USA on suutnud ootusi pidevalt ületada. Selline trend peegeldab päris hästi ka finantssüsteemi muutusi. Euroopas on finantstingimused järsult halvenenud – neid võib võrrelda 2008. aasta madalseisuga – ja siinne rahapakkumine kahaneb koos laenunõudlusega. Sellest hoolimata keskendub Euroopa keskpank praegu rohkem kõrgele palgainflatsioonile, mitte niivõrd majanduslanguse riskidele. Hiinas pole majanduspoliitika seni pandeemiajärgset majanduse avanemise buumi toetanud. Kuigi kasvule ei saada hoogu sisse, on sealse keskpanga fookus olnud pigem valuutakursi, mitte majanduse toetamisel.
Föderaalreserv toetab USA majanduse kasvu. Ühendriikides on olukord mõnevõrra erinev, sest seal finantstingimused pigem paranevad. Praegu on USA pankade reservid suuremad ja keskpanga pakutav likviidsus parem kui aasta alguses. See viitab, et Föderaalreserv tegelikult ei piira rahapakkumist, nagu ta väidab end tegevat. USA makronäitajad püsivad tugevad, kusjuures majapidamiste reaalsed sissetulekud kasvavad kiiremini kui tarbijakulutused. Nii tarbijate kui ka väikeettevõtete kindlustunne teises kvartalis paranes ning firmade investeeringud kasvavad. Kuigi leidub märke, et kõrged intressimäärad alles hakkavad laiemat mõju avaldama, on USA majanduse pehme maandumise stsenaarium endiselt realistlik. Samal ajal ei saa Föderaalreserv olla ka liiga toetav, kuna tugev tööturg on inflatsiooni püsiva alandamise teel üks peamisi takistusi. Isegi kui palgainflatsioon aeglustub vastuvõetavale tasemele, ei jäta see eriti ruumi tööhõive edasiseks kasvuks. Seega sunniks tööturu liigne tugevus Föderaalreservi taas valima majanduslanguse riskide ja inflatsiooniriskide vahel.
Strateegilised stsenaariumid. Sõltuvalt sellest, kuidas keskpangad makrokeskkonna muutustele reageerivad, võivad arenenud riikide majanduse potentsiaalsed trajektoorid ulatuda hoogsast taastumisest kuni järsu majanduslanguseni. Esimesel juhul peaks rahapoliitika kujundajad ilmselt leppima eesmärgist kõrgema inflatsiooniga, samas kui teises äärmuses nad sellega mingil juhul ei lepi. Meie hinnangul on praegu kõige tõenäolisem stsenaarium 2011.–2012. aasta stiilis pehme maandumine, kus Euroopa läbib küll majanduslanguse, aga globaalne majandus mitte. Nii USA-s kui ka Euroopas on keskpank andnud sõnumi, et intressitõstmiste tsükkel hakkab lõpule jõudma. Peame siiski arvestama, et intressimäära kergitamise mõjud avalduvad viivitusega ning täielik mõju selgub alles järgmisel aastal.
Pehme maandumine on juba sisse hinnatud. Kuigi lääneriikide majanduse pehme maandumine oleks intressimäärade kiiret hüpet arvestades ju igati hea tulemus, ei pruugi see siiski aidata aktsiaturgudel aasta lõpuni tõusu jätkata. Turgude suhteliselt kõrge hinnataseme ja optimistlike kasumiootuste valguses paistab, et turud on sellise stsenaariumi juba suures osas sisse hinnanud. Kuigi on võimalikud ka mitmed meeldivad üllatused, mis võivad turge täiendavalt toetada, peaksid tavapärasest suurema aktsiariski osakaaluga investorid kaaluma selle riski taktikalist vähendamist. Praegu paistavad riskid meie põhistsenaariumi suhtes olevat tasakaalus. Majanduslanguse ohu suurenemine lääneriikides tooks kaasa turgude tugeva korrektsiooni, kuid keskpankade suunamuutus jätaks lahti ka võimaluse tõusulaine jätkuks.
Sander Danil
SEB privaatpanganduse strateeg
